進入2015年下半年，全球金融市場的波動幅度超出預期。自七月始50天內，包括貴金屬、石油、大宗商品市場指數均出現了大幅的下滑；與之最為聯系緊密的部分貨幣市場波動亦相當劇烈（特別是新興市場國家）。幾乎在同一時期，中國也經歷了股指下滑（包括A股和H股）、監管救市、以及匯改市場化。顯然，時序上的疊加引發了不少市場猜想，當下又正值美國大選造勢的緊要時機，要中國金改承擔引致全球市場下滑責任的說法甚至相當流行，其中尤其以“中國央行出于救市，刺激經濟而（主動/被動）貶值貨幣，不惜引發全面貨幣戰爭”的說法最具代表性。在很多專業人士看來，這些都不過是荒謬的神話；在這些神話的背后，是全球市場對美聯儲加息預期的反復自我增強與持續過度反應（overshooting），其本質還是以美元計價的全球資產價格體系在進行重估（中國現在是參與者，但顯然還不是決定者）。

此前我們曾經提示過全球市場資產價格將會面臨重估（2015年6月29日《新一輪危機已經開啟，全球資本市場大步邁入泡沫時代》），這里我們將再進兩步：一、全球市場目前的震蕩，恰是由于今年初市場有關聯儲將很快加息的主流預期失誤造成的；聯儲出于自身考慮、目前按兵不動，導致市場關于下半年聯儲加息預期愈加分化，可能引發市場動蕩進一步加劇（我們會分析市場預期失誤的成因和影響）。二、加息問題遠比市場鼓吹的要復雜的多。既然加息預期對世界資產價格產生如此重大的影響，我們就有必要打破旁觀者的局限，以第一視角來審視近期影響聯儲加息的重要掣肘。一旦深入美國經濟內部去分析美聯儲（加息）的決策空間，會發現加息本身存在著相當高的時間不確定性，更遑論輕易厘清其盤根錯節的連帶效應。若能戳破加息預期引發的神話，可能對中國當前堅定深化實施金融改革、以及廣大投資者優化策略有所助益。

神話之一：全球市場大幅震蕩，中國因素必須負責China Risks

在由美聯儲加息預期引致的幾個神話之中，中國因素可能是最為復雜，變體最多，同時也是目前最為流行的一個。站在國際市場的視角，依照時間順序，可以粗略將其總結為——中國信貸風險因素（地方債務平臺與國企改革）->中國資本市場風險因素（股市穩定與監管改革）->人民幣國際化風險因素（匯率定價機制進一步市場化）。國際市場對于中國采取的各項金融改革措施的理解差異，例如匯改時機選擇是主動還是被動，經濟走勢是趨穩還是下行等，形成了國際上關于中國是計劃改革論或者市場改革論等不同派系，從而衍生出短期或長期、看多或看空中國經濟和金融市場的各種神話變體。必須指出，系統闡述其中任意一個主題都足以覆蓋一部專著；篇幅所限，僅關注真實引致了國際市場動蕩的主要因素這一個問題。

1.中國因素（或者新興市場因素）顯然被高估了：理論上，一切皆有可能！紙面上看，一方面，進入2015年下半年，新興市場國家整體經濟的增長依然不樂觀，摩根士丹利新興市場指數（MSCI EM Index）一路下滑到2011年10月以來的新低；即便是依然一枝獨秀的中國，也面臨著較大的經濟下行壓力。顯然經濟基本面對貨幣等相關市場是有影響的，更何況中國有著全球第二大經濟體量；另一方面畢竟金融市場無法排除蝴蝶效應，在某個瞬間如果萬事皆備，也許A股的某只藍籌股價格波動真能拉動世界原油市場或者黃金市場也說不定。

不過在現實中，在熟悉國際游戲規則的市場參與者看來，這種可能性微乎其微，要證明這一點其實非常容易。近來外媒屢次將矛頭對準中國資本市場，認為A股波動，以及政府救市等因素影響了全球投資者信心。然而熟悉國內資本市場的人士都很清楚，A股無論是最近還是歷史上，其走勢與國際市場（甚至包括H股）走勢的相關性都非常之弱。最近數得出與全球市場合拍的還是7月底（見7月28日《全球股市黑色星期一的醒世恒言》）。試問一個與世界市場走勢高度不相關的中國A股市場、其復雜性不高、其規模占比不大，如何驅動比自身厚重的多的全球主要市場呢？

2 聯儲因素肯定被低估了：從近十年的歷史來看，海外各大主要市場真正牛耳者還是美聯儲與其在各大金融市場的各個對手方。這既包括如歐央行、日央行、英格蘭銀行等，也包括華爾街的重量級機構。而真正僅憑單邊操作就有能力改變市場格局的貨幣政策當局，就只有美聯儲一家而已。以油價、金價波動為例（見圖），實際上體現著長期以來美聯儲與其在金融市場上少數幾個對手方之間的博弈規則；而美聯儲與這些對手方決策基礎基本上以美國及其戰略盟友的經濟利益（當然包括政治因素，但區別于所謂的全局陰謀論者或者貨幣戰爭論者）。有關這一點，包括前世界銀行行長斯蒂格利茨，勞倫斯薩默斯，還有杰弗里薩克斯等人都有明確闡述，美聯儲自己也并不否認這一立場。從這個角度說，目前還沒有哪一個發展中國家完全參與其定價與定量，更不用說有實力改變這個規則（當然中國是未來最有希望的）。

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