兩派觀點(diǎn)可謂針?shù)h相對(duì)，都建立在強(qiáng)有力的理論基礎(chǔ)之上，但所提出的政策建議也都有弊端。這充分反映了2015年8月之后新一輪匯改所處的復(fù)雜背景。首先，新一輪匯改是在全球主要國(guó)家經(jīng)濟(jì)周期不同步、宏觀經(jīng)濟(jì)政策不協(xié)調(diào)的大環(huán)境下展開(kāi)的。第二，由于金融深化，政策變量和市場(chǎng)內(nèi)生變量之間的聯(lián)動(dòng)更為敏感。第三，中國(guó)經(jīng)濟(jì)和匯率政策受到國(guó)外主要經(jīng)濟(jì)體和國(guó)際資本市場(chǎng)的空前關(guān)注，外溢效應(yīng)成為不可忽視的因素。事實(shí)上，“8.11”匯改之后和央行在12月宣布參考一籃子匯率之后，美國(guó)歐洲股票市場(chǎng)、大宗商品市場(chǎng)以及黃金價(jià)格都隨即發(fā)生了較大幅度的震蕩。

學(xué)術(shù)討論可以假設(shè)、演繹，甚至為了強(qiáng)調(diào)核心邏輯可以對(duì)模型做出簡(jiǎn)化和抽象；但是央行作為決策者，則必須在復(fù)雜的現(xiàn)實(shí)環(huán)境中進(jìn)行理性決策。特別是當(dāng)面臨難以承受之風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，即便出現(xiàn)“壞的情況”是小概率事件，也往往不得不做出風(fēng)險(xiǎn)厭惡的決策。

“人民幣匯率不存在持續(xù)貶值的基礎(chǔ)”，這是去年以來(lái)官方提及匯率政策時(shí)說(shuō)到最多的一句話(huà)。如果對(duì)國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)大環(huán)境以及政策約束缺乏理解的話(huà)，那么從這句話(huà)中得到的信息就會(huì)很簡(jiǎn)單——政策當(dāng)局采納了“匯率維穩(wěn)派”的觀點(diǎn)，人民幣不會(huì)貶值。如果帶著這一信息心領(lǐng)神會(huì)地去進(jìn)行投資決策，那么在過(guò)去一年多時(shí)間里顯然會(huì)接二連三地碰壁。

事實(shí)上，央行同時(shí)兼顧了“匯率貶值派”和“匯率維穩(wěn)派”的邏輯和政策建議，努力在兩個(gè)邏輯之間尋求平衡，在實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融穩(wěn)定之間，在內(nèi)部經(jīng)濟(jì)和對(duì)外經(jīng)濟(jì)之間進(jìn)行動(dòng)態(tài)權(quán)衡。平衡和權(quán)衡的結(jié)果就是本文提到的“雙錨相機(jī)轉(zhuǎn)換機(jī)制”。

考慮到政策約束以及央行政策溝通的技巧，“人民幣匯率不存在持續(xù)貶值的基礎(chǔ)”這句話(huà)背后蘊(yùn)含著比字面意思更為豐富的信息。透過(guò)這句話(huà)，政策制定者至少希望向外界傳遞出三層意思：

首先，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)有信心。匯率從根本上取決于經(jīng)濟(jì)基本面，所以人民幣匯率不具有持續(xù)性貶值的基礎(chǔ)。其次，不具有持續(xù)貶值的基礎(chǔ)，但并不意味著短期的、小幅的貶值不會(huì)出現(xiàn)。最后，這個(gè)事情是可以談的。

如果說(shuō)第一層意思和第二層意思主要是說(shuō)給公眾和國(guó)內(nèi)外金融市場(chǎng)參與者聽(tīng)的話(huà)，那么第三層意思主要是針對(duì)外國(guó)政策制定者，特別是美國(guó)的經(jīng)濟(jì)政策制定者說(shuō)的。而且，匯率短期走勢(shì)很可能會(huì)取決于雙方談的怎么樣。

文/馮明 來(lái)源：英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》

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